Poder 360, 02 de setembro de 2019
Pior cenário para investidores concretizou-se
Kirchner e Macri dividem responsabilidade
OTAVIANO CANUTO
02.set.2019 (segunda-feira) – 5h50
Quarta-feira da semana passada, o governo argentino anunciou a intenção de “mudar o perfil” de sua dívida pública, com adiamento por até 6 meses do pagamento de US$ 7 bilhões referentes a títulos locais a vencer nos próximos meses, junto a investidores institucionais, bem como a intenção de renegociar prazos da dívida de US$ 101 bilhões cujo serviço está contratado para prazos mais longos. Inclusive com o FMI, cujos US$ 54 bilhões combinados no acordo com o país já terão sido, em grande medida, desembolsados antes do fim do atual governo, restando ainda um desembolso adicional programado até lá.
O gatilho para a decisão governamental parece ter sido o fracasso do leilão de Letras do Tesouro em dólar (Letes) e Letras do Tesouro em pesos (Lecaps) no dia anterior, frustrando a tentativa de rolar US$ 1,6 bilhão em dívida. Isso manifestou um agravamento do processo de fuga de ativos em pesos e a erosão de reservas externas em curso desde as eleições primárias de 11 de agosto, cujo resultado foi a percepção de uma provável vitória dos oponentes do presidente Macri – Alberto Fernandez e sua companheira de chapa, Cristina Fernandez de Kirchner. Antes das primárias, segundo o governo, 88% dos detentores da dívida de curto prazo estavam renovando seus papéis quando venciam, ao passo que na semana passada esse porcentual caiu para 5%.
As necessidades brutas de financiamento pela frente – com dívidas vincendas até o fim do ano estimadas como algo em torno de US$ 30 bilhões – são altas e, dada a grande parcela da dívida pública e corporativa em moeda estrangeira, a combinação de afastamento em relação a ativos por parte dos investidores com a depreciação da taxa de câmbio intensificou os medos de ocorrer exaustão de reservas oficiais de divisas antes das eleições de 27 de outubro. O peso argentino já caiu algo em torno de 25% desde as eleições primárias e a dívida pública ascendeu a níveis próximos de 100% do PIB, contra 86% no final do ano passado. Também se alastrou uma percepção de que o volume de reservas gastas para mitigar pressões sobre o peso estava aumentando em intensidade.
A rigor, esse quadro posterior às eleições primárias já podia ser visto como aquele cenário pior possível à medida que as finanças evoluíram desde a última semana de abril, quando uma forte volatilidade dos mercados e uma liquidação de ativos argentinos constituíram espécie de presságio. Embora os mercados financeiros tenham se estabilizado nos meses seguintes, os vencimentos de dívidas foram reduzidos e as necessidades de rolagem de curto prazo aumentaram, enquanto os spreads soberanos permaneceram mais altos do que antes. É notável como a dolarização retornou a partir de março e os investidores em carteira continuaram diminuindo suas posições de ativos em peso. Então, o pior cenário, do ponto de vista dos investidores temerosos com a possibilidade de retorno de políticas do período prévio a Macri, tornou-se o efetivo.
Como a turbulência atual se compara à tempestade de maio do ano passado? Não teriam as vulnerabilidades financeiras da Argentina diminuído, conforme testemunhado por um reavivamento de algum entusiasmo e compra de títulos desde então, especialmente após o pacote acordado com o FMI?
A resposta é “não muito”. Os gatilhos dos episódios atuais e do ano passado são diferentes. Os aumentos das taxas de juros nos EUA e a valorização do dólar nos meses anteriores a maio de 2018 foram os culpados então, enquanto os desenvolvimentos políticos domésticos agora têm sido o principal fator. No entanto, pode-se dizer que não houve cura rápida o suficiente da combinação singular de baixa adequação de reservas e dívida denominada em dólar exibida pela Argentina, o que a tornou particularmente vulnerável à retração dos fluxos de capital tanto na época como agora.
A quem atribuir responsabilidades pela situação atual da Argentina? Segue-se uma dupla atribuição, tanto às políticas governamentais atuais como às anteriores. Por um lado, as vulnerabilidades da Argentina são um grande legado da era Kirchner anterior, quando intervenções públicas ad hoc, controles de preços e de câmbio, apropriação de fundos de pensão, manipulação de dados, déficits fiscais e aumento da inflação levaram a profundas fragilidades econômicas. Por outro lado, em lugar de “políticas neoliberais que fracassaram”, o “gradualismo” do presidente Macri na redução de déficits fiscais e da inflação, incluindo uma indulgência com a supervalorização do peso como um substituto para elevações em taxas de juros, em conjunto com a possibilidade de surfar no entusiasmo de mercados financeiros com o país, deixaram a economia argentina vulnerável quando os ventos das condições financeiras globais para emergentes mudaram no ano passado.
Desde então, enquanto implementava o acordo com o FMI, o governo também recorreu a medidas políticas pouco ortodoxas, como o congelamento de tarifas de serviços públicos, planos de oferta de crédito sem juros para bens de consumo, descontos e empréstimos subsidiados, entre outros. O fato é que, em relação ao momento de posse de Macri, o Produto Interno Bruto é hoje menor, enquanto o desemprego, a inflação e a dívida pública em relação ao PIB estão em patamares mais altos.
O que tende a acontecer agora? Ocorrerá um “alongamento voluntário negociado” de dívidas e, portanto, um futuro escape de uma situação formal de calote e inadimplência? As dificuldades atuais são de “iliquidez e não insolvência”, como alegam as autoridades?
Embora a travessia até a posse do governo eleito esteja agora mais factível, dificilmente ter-se-á o resultado de alongamento para o serviço da dívida mais longa proposto pelo atual governo, para o qual algum comprometimento pelo novo governo já terá de estar presente. No caso do FMI, onde nunca existiu “alongamento negociado”, um alongamento no perfil de reembolsos dependeria de possíveis novos acordos futuros, para o que também se exigirá comprometimento do governo eleito.
Já quanto a “iliquidez versus insolvência”, cabe notar que os atuais descontos nos preços dos títulos sugerem estar já sendo precificado um calote. Os títulos de dívida pública de 100 anos, por exemplo, lançados como símbolo do entusiasmo em 2017, estavam quinta-feira sendo negociados a 42 centavos por dólar, enquanto títulos com maturação em 2021 tinham preços de 48 centavos por dólar.
Para o Brasil, cabe observar que, enquanto se pode esperar impactos de contágio financeiro manejáveis, por outro a piora de condições macroeconômicas em mercado tão relevante para as exportações não será favorável à recuperação econômica do país. Fica também o exemplo do que pode acontecer quando se posterga a correção de desequilíbrios fiscais e/ou de balanços de pagamentos.